스타트업 바이블 QA

현실적인 밸류에이션

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요새 비도 많이 오고, 엄청 덥고 습한데, 테크 업계에서는 추운 겨울 이야기로 난리다. 어떤 분들은 스타트업과 펀딩의 종말에 관해서 이야기하고, 어떤 분들은 일시적인 시장 조정 현상이라는 말을 한다. 모든 숫자와 데이터는 불경기와 인플레이션을 보여주는데, 미국 대통령은 경제는 건강하다고 말하고 있다. 정부와 전문가의 말도 너무 달라서 누구의 말을 들어야 할지, 그리고 현실이 정말로 어떤지는 그 누구도 모르는 것 같다.

나한테도 많은 분이 이 질문을 한다. 솔직히 경기가 앞으로 어떻게 될진 나도 전혀 모르겠지만, 개인적으로는 내년까진 꾸준히 안 좋아지는 전형적인 slow death 양상을 보이지 않을까 싶다. 많은 투자자가 이런 생각을 하는 것 같고, 요새의 조심스러운 분위기는 이런 우려를 잘 반영하고 있다.

상황은 좋지 않지만, 돈이 필요한 회사들은 투자 유치를 계속 해야 한다. 돈이 없어서 생존을 위해서 펀딩을 해야 하는 회사들도 있고, 돈이 있지만 이 기회를 잘 활용해서 더 빠르게 성장해야 하는 회사들도 있다. 어쨌든 투자를 받아야 하고, 요새 분위기는 나름 좋았던 과거 10년 펀딩 분위기와는 많이 다르기 때문에 어떻게 펀딩을 해야 하는지 많이들 물어보는데, 그냥 내가 요새 보고 느낀 점 몇 가지를 공유하고 싶다.

일단 모든 창업가는 밸류에이션에 대한 생각을 다시 해보면 좋을 것 같다. 창업가는 현재 상황보단 사업의 미래 가능성을 기반으로 회사의 가치를 산정하고, 투자자는 사업의 미래가 없을 가능성이 훨씬 더 높기 때문에 현재 상황만을 기반으로 회사의 가치를 산정한다. 그래서 항상 창업가와 투자자의 밸류에이션에는 괴리가 존재하는데, 그 차이가 너무 큰 경우를 자주 본다. 평소 같으면 이런 차이를 극복하기 위해서 창업가는 투자자를 확신, 자신감, 그리고 논리로 설득하는 과정을 여러 번 거치거나, 또는 FOMO를 형성하기 위해 다른 투자자들로부터 텀싯을 받거나, 긴박한 분위기를 만드는 판을 짜기도 한다. 그런데 지금같이 시장 상황이 좋지 않은 구매자(=투자자)가 유리한 시장에서는 이런 노력이 잘 통하지 않는다. 투자자들은 이미 “이 정도 선을 넘으면, 그냥 다른 회사에 투자해야지.”라는 심리 상태이기 때문에 본인들이 처음부터 마음에 생각하는 적당한 수준의 밸류가 아니라면 협상의 여지 없이 그냥 딜 자체를 부러뜨릴 것이다.

그래서 지금 같은 시장에서는 창업가들이 회사의 가치를 산정할 때, 매우 현실적으로 생각할 필요가 있다. 물론, 회사의 가능성이 어느 정도 감안된 가치로 투자 유치를 하되, 그 숫자가 마치 J 커브가 만들어진 후 회사의 모습을 반영하면 그냥 그 자리에서 거절당할 확률이 높다. 밸류에이션 자체도 너무 높지만, 금액도 그만큼 높아지기 때문이다. 오히려 J 커브의 기반을 만들기 위한 금액, 그리고 현재의 수치와 상황이 많이 반영된 밸류에이션을 기반으로 이야기를 시작해야지만, 잘하면 두 번째, 세 번째 미팅까지 갈 수 있을 것이다. 물론, 그렇다고 투자받는다는 보장은 전혀 없다. 투자를 받아도 오히려 밸류에이션은 더 깎일 확률이 높을 것이다.

우리도 정말 하기 싫은 말이고, 우리 같은 기투자자에겐 좋지 않은 상황이지만, 냉정하게 말하면, 이전 라운드와 동일한 밸류로 투자받는 flat round가 요샌 오히려 성공적인 펀딩이고, 이전 라운드보다 더 낮은 밸류로 투자받는 down round 또한 괜찮다는 이야기를 우리 대표님들에게도 하고 있다.

겨울 나라의 현실로 온 걸 환영한다.

최고의 창업기회

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내 책 ‘스타트업 바이블‘에서 가장 많이 강조된 내용은 창업의 3가지 필수조건인 사람, 돈, 그리고 아이디어다. 나열한 이 순서대로 중요하다고 생각하는데, 아이디어가 가장 덜 중요하고, 사람이 가장 중요하다. 그래서 우리도 투자할 때 웬만하면 단독 창업가보단 공동 창업가가 있는 팀을 선호하고, 나는 공동 창업가가 없으면 웬만하면 창업하지 말라는 조언까지 한다. 그런데 이 힘든 여정을 오랫동안 같이 할 공동 창업가는 도대체 어디서 찾을 수 있을까? 창업을 꿈꾸는 분들이 많이 하는 질문 중 하나이다.

어디로 가면 좋은 사람이 많다는 정답을 줄 순 없지만, 경험상 이건 말해줄 수 있다. 어려울 때 깨지지 않고 오래 가고, 이렇게 버티다 보면 결국엔 성공하는 팀의 공통점을 보면, 학교 친구(주로 고등학교 이후의 친구들인데, 이 시점부터 미래와 커리어에 대해 고민을 하기 때문인 것 같다) 또는 직장 동료인 경우가 상당히 많다. 우리가 투자한 230개가 넘는 회사 중 지금 잘하는 회사들만 봐도 이 코파운더 구조가 나름 잘 적용되는데, 그냥 깊이 생각하지 않아도 이해가 간다. 이해관계가 어느 정도 얽혀있는 사회에서의 관계가 시작되기 전부터, 인간적으로 오랫동안 친한 사람들이고, 서로를 나름 깊게 잘 알고 있기 때문에, 창업이라는 힘든 여정을 같이 하면서 좋을 때보단 좋지 않을 때 관계가 깨지지 않고 오래 간다는 건 정성적으로 충분히 이해할 수 있다.

학교 친구와 직장 동료의 관계를 조금 더 정량적으로 들어가서 분석해보면, 왜 이들이 좋은 코파운더가 되는지, 그리고 더 나아가서는 학생일 때와 직장 다닐 때가 왜 창업을 위한 최고의 기회인지 더 잘 이해할 수 있다. 일단 내가 좋아하는 워렌 버핏 이야기를 해보자. 버핏의 투자 원칙은 가치 투자이다. 가치 투자는, 특정 기업의 가격이 본연의 내재 가치보다 낮을 때 투자하는 전략이다. 간단한 예를 들면, 버핏이 계산했을 때 나이키의 실제 가치를 반영한 주식 가격이 $100이라면, 시장에서의 가격이 $100 이상일 때는 투자하지 않지만, 이 가격 이하로 떨어지면 대량으로 투자하는 방법이다. 즉, 제대로 실행한다면 가장 좋은 매물을 가장 적은 취득 비용에 구함으로써 장기적으로 항상 돈을 벌 수 있는 전략이다.

학교는 창업을 위한 가장 값진 자원을 가장 적은 비용에 취득할 수 있는 곳이다. 한가지 자원이 아니라 지식, 책, 정보, 코파운더, 세계적인 석학 등의 다양한 자원에 가장 쉽게 접근할 수 있는 곳이다. 또한, 이런 자원을 가장 싸게 구할 수 있는 시간이 꽤 길어서 다양한 시도를 해볼 수 있다. 직장도 마찬가지다. 사람마다 다르겠지만, 한 직장에 평균 3년 정도 일 한다고 가정해보면, 직장 밖에서는 접근이 용이하지 않은 다양한 자원을 아주 오랜 기간 동안 가장 적은 비용에 취득할 수 있는 곳이다(학교의 경우 거의 공짜라고 할 수 있다. 부모님이 학비를 부담하면).

종합해보면, 학생일 때와 직장인일 때 미래의 그 어느 시점보다 더 낮은 가격에, 더 많은 지적자산에 용이하게 접근할 수 있다. 창업을 위한 가장 소중한 자원은 사람인데, 좋은 코파운더와 팀원에 대한 접근성을 학교와 직장은 거의 공짜로 제공하기 때문에, 이 글을 읽는 분들이 학생이거나 직장인이면, 지금이 창업하기에 최고의 기회라는 점을 강조하고 싶다.

참고로, 주로 고등학교, 대학교 또는 대학원 친구들이 좋은 코파운더가 되는 이유는 아마도 초등학교나 중학교 때는 아직은 본인들이 미래에 대한 그림을 그리기 전이고, 뭔가 심각하게 커리어에 대해서 고민할 나이가 아니라서 그런 것 같다. 아, 물론, 항상 그런 건 아니다. 스트롱의 코파운더인 존과 나는 초등학교 친구이다.

매출이 다시 중요해지는 시점

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지난 2년 동안 시장에 유동성이 넘쳐흘렀는데, 이제 그 돈줄이 서서히 마르고 있다. 한국에서는 천천히 마르는 것 같은데, 미국에서 들려오는 이야기는 조금은 다르게, 급격하게 돈줄이 메마르고 있는 것 같다. 시장에 돈이 너무 많이 풀려서 발생한 결과 중 하나가 말도 안 되게 높은 스타트업 밸류에이션이었다. 창업한 지 한 달도 안 되는 회사가 100억 원 이상의 밸류에이션으로 투자받는 상황이 이젠 이야깃거리도 아니다. 과거에 이런 회사에 기업가치 30억 원 이하로 투자를 주로 해서, 기업가치가 떨어질 거라는 생각으로 기다리는 동안, 우리가 안 하면 누군가는 이 밸류에 투자를 한다. 나는 개인적으로 이 현상은 시장에 돈이 너무 많이 풀렸기 때문이라고 생각한다. 어떤 분들은 물가가 올랐고, 스타트업 밸류에이션에도 이런 물가 상승이 반영되어야 하므로 이렇게 가격이 비싸졌다고 하지만, 그렇다고 이 정도는 아니라고 생각한다.

실제로 팬데믹 기간 동안 이렇게 밸류에이션이 높아졌을 땐, 오히려 매출이 발생하는 회사들이 매출이 전혀 없는 회사보다 더 나쁜 조건으로 투자받는 걸 많이 경험했다. 예를 들어, 사업 시작한 지 2년 됐고, 월 매출 1억 원 하는 스타트업이 펀딩을 하면, 많은 VC가 이 회사의 밸류에이션을 현재 매출을 기반으로 책정했다. 아주 1차원적으로만 계산해보면, 월 매출 1억 원이면, 연 매출 12억 원이고, 분야에 따라서 이 연 매출의 배수를 회사의 밸류에이션으로 계산했다. 뭔가를 판매하는 이커머스라면, 배수가 낮기 때문에 연 매출의 2배~5배 사이가 이 회사의 밸류에이션일 확률이 높다. 즉, 월 매출 1억 원 하는 이커머스 회사의 밸류에이션은 24억 원 ~ 60억 원 사이로 생각한다. 참고로, 무에서 시작한 회사가 매달 고객으로부터 1억 원을 벌고 있다는 건 대단한 업적이다.

그런데, 창업한 지 3개월도 안 된, 매출은커녕 비즈니스 모델도 없는 회사가 100억 원 기업가치에 투자받는 현상을 어떻게 설명할까? 이런 회사는 오히려 매출이나 수치가 전혀 없기 때문에 위에서 말 한 수치 기반의 밸류에이션 산정이 불가능하기 때문에, 그냥 이런 밸류에이션이 가능하다고 본다. 물론, 사업성이 유망하고 능력 있는 팀이지만, 그렇다고 2년 동안 확실한 비즈니스 모델을 만들어서 돈을 벌고 있는 회사보다 이 회사의 기업가치가 높다는 건 상식적으로 이해하기가 어렵다.

아마도 첫 번째 예로 든 회사는 업력이 좀 됐기 때문에, 짧은 기간에 빠른 성장을 원하는 VC들에겐 성장이 느린 회사로 인식됐을 것이다. 그리고 뭔가 계산을 할 수 있는 숫자(매출)가 있기 때문에, 밸류에이션에 디스카운트가 됐을 것이고, 창업한 지 얼마 안 된, 숫자가 없지만 요새 유행하는 기술을 기반으로 완전히 새롭게 창업한 회사가 밸류에이션 프리미엄을 받았을 것이다.

이제 경기가 꺾이면서, 이 상황이 역전되고 있다. 이젠 비즈니스 모델과 매출이 없는 회사들보단, 작더라도 매출이 발생하고 있는 회사들이 투자받을 확률이 더 커졌다. 이 불경기와 인플레이션이 언제까지 지속될지 불투명해졌는데, 이런 불확실한 경제 상황을 버틸 수 있는 가장 강력한 게 견고한 비즈니스 모델과 매출이라서 그런지 이젠 많은 투자자들이 매출이 발생하고 있는 회사들을 다시 선호하고 있다.

유동성이 넘쳐 흘려서 비즈니스가 없음에도 부르는 밸류에이션이 값이 되는 시기에는 우리 투자사에 작은 매출을 만들 바에 일부러 매출을 발생시키지 말라는 조언을 한 적이 있다. 그래야지 오히려 더 높은 밸류에이션으로 투자를 받을 수 있었기 때문인데, 이 논리는 얼마 전에 빌 게이츠가 말했던 ‘더 큰 바보 이론(The Greater Fool Theory)’과 일맥상통하는 것 같다. 즉, 내가 아무리 비싸게 사도, 누군가는 이 가격보다 더 비싸게 살 것이고, 이 가격보다도 더 비싸게 살만한 또 다른 바보가 내 주변에 널려있기 때문인데, 시장 상황이 안 좋아지면서 이제 모두 다 현실에 눈을 뜨기 시작하는 것 같다.

이제 다시 매출이 정말로 중요한 시점이 돌아왔는데, 나는 개인적으로 계속 이 분위기가 아주 오래 지속됐으면 좋겠다.

바닥으로의 경주

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얼마 전에 프로덕트 회사에서 마케팅 회사로 전환하면 왜 위험한지에 대해서 포스팅을 했다. 뾰족한 제품력이 아닌, 남들도 만들 수 있는 제품으로 시장에서 승자가 되려면 돈을 많이 써서 마케팅하고, 사용자를 확보하고, 돈을 더 써서 이들에게 품질이 아닌 다른 혜택을 주면서 우리 경쟁사의 고객이 되지 않도록 기도하는 조마조마한 마음으로 사업을 해야 한다. 그리고 초기에는 돈을 못 벌기 때문에, 마케팅 비용의 100%를 모두 투자금으로 충당해야 하는, VC sponsored growth 플레이를 해야 한다. 지속가능한 방법은 아니고, 상당히 위험하고 무책임한 방법이라고 생각한다.

이렇게 마케팅 싸움을 하다 보면, 소위 말하는 바닥으로의 경주(race to the bottom)가 시작되는데, 이건 정말 내가 말리고 싶은 경주다. 한국이 잘 만들지만, 제품력보단 마케팅이 더 중요한 대표적인 분야가 화장품이라고 생각한다. 같은 공장에서, 거의 비슷한 재료로 만들고, 가격과 효능도 비슷한 화장품을 판매하는 두 회사를 생각해보자. 제품에서 차별화를 못 하므로, 대부분의 화장품 회사들이 마케팅 회사로 전환해서, 더 유명하고 비싼 연예인들을 모델로 섭외하고, 그리고 홍보한다. 한 회사가 김혜수 씨를 모델로 사용하면, 다른 회사는 더 핫하고 비싼 여자 연예인을 섭외해서 광고를 만든다. 그러면 다른 회사는 더 비싼 연예인을 사용한다. 그리고 계속 이런 마케팅 싸움을 한다.

마케팅과 동시에, 다른 싸움도 하는데, 바로 가격 인하 경쟁이다. 비슷한 제품을 두 회사 모두 1만 원에 판매하다가, 한 회사가 가격을 9,000원으로 낮추면, 소비자들은 당연히 비슷하지만, 더 싼 제품을 많이 산다. 그러면, 다른 회사는 가격을 8,000원으로 낮춘다. 이렇게 바닥으로의 경주가 시작되고, 최악의 경우 거의 공짜로 제품을 판매하는 상황까지 갈 수도 있다. 여기서 발생하는 손실은? 물론, 투자금으로 충당한다.

이런 바닥으로의 경쟁은 스타트업 분야에서는 자주 볼 수 있다. 짧은 기간 안에 많은 사용자를 확보해서 성장을 만들어야 하므로 상식적으로는 이해할 수 없는 가격으로 제품을 판매하는 회사가 우리 주변에는 꽤 많다. “고객을 락인하기 위해서”라는 명목하에. 수수료 싸움도 이에 해당한다. 배달 앱, 송금 앱, 또는 암호화폐 거래소들이 경쟁하면서 더 많은 고객을 유치하기 위해서 경쟁사보다 더 저렴한 수수료 정책을 표방하다 보면, 수수료가 계속 내려가고, 극단적인 경우에는 수수료가 없어진다. 그리고 이미 낮아진 가격이나 수수료를 다시 올리는 건 소비자들이 도무지 용납할 수 없는 행위라서, 거의 불가능하다.

시장이 크지만, 경쟁력 있는 제품이 없다면, 결국엔 모든 서비스는 공짜로 가게 되어 있다. 이런 시장에서 매출 신장을 통해 외형만을 키워서, 더 큰 투자를 받고, 이 투자금으로 또 외형만을 키우는 건 그렇게 어렵지 않다. 1만 원권을 8천 원에 판매하면 된다. 그럼 1만 원권을 1만 원에 판매하는 경쟁사보다 훨씬 더 빨리 성장할 수 있다. 1만 원을 팔 때마다 발생하는 2,000원의 마이너스는 투자금으로 충당하고, 또 투자받아서 계속 성장하면 된다. 그런데, 나보다 돈이 더 많은 경쟁사가 어느 날 등장해서 1만 원을 5,000원에 판매한다면? 그리고 또 다른 경쟁사는 1,000원에 판매한다면?

이런 바닥으로의 경주를 하지 않고 이기려면, 워렌 버핏이 말하는 해자(垓字 )가 필요하다. 남들이 따라 하기 힘든 차별점과 진입 장벽을 만들어야 한다. 사업 초반에는 이런 해자를 못 만들지도 모른다. 그러면 초반에는 투자금을 기반으로 마이너스 비즈니스를 하지만, 이걸 평생 할 순 없다. 어느 순간에는 락인 한 사용자를 기반으로 돈을 벌 수 있는 방법을 찾아야 한다.

이걸 못 하면, 바닥으로의 경주를 하게 되고, 결국엔 모두 다 죽을 수밖에 없다.

편리함에 대해

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우리 누님이 미국에 사시는데, 조만간 한국을 잠깐 방문할 예정이다. 그래서 한국에서는 안 파는 마일로 사료를 부탁하기 위해서 아마존 앱을 열고 이것저것 장바구니에 집어넣었다. 그런데 이걸 집에서 한 게 아니라, 영동대로를 건너기 위해서 신호대기를 하는 도중에 했다. 그리고 신호등이 바뀌어서 횡단보도를 건너면서 결제했다. 한 3분 만에 모든 걸 처리한 셈인데, 실제로 아마존 앱을 통해서 구매하고 결제 완료한 건 1분도 안 걸렸다.

이게 뭐 그렇게 대단한 일은 아니고, 항상 내가 하는 거라서 별생각은 하지 않았는데, 이후에 버스를 타고 사무실에 가면서 생각해보니, 우리가 참 편리한 세상에 살고 있다는 감사함이 들었다. 전에는 – 스마트폰 이전 시절 – 인터넷으로 뭔가를 구매하고 싶으면, 일단 저녁에 집에 가서 밥을 먹고, 컴퓨터 앞에 앉아서 쇼핑몰에 접속해서, 신용카드를 지갑에서 꺼내고, 집 주소를 입력하고, 신용카드 번호를 입력하고 구매 프로세스를 완료했다. 이게 당시에는 시간도 좀 걸렸지만, 무엇보다도 인터넷으로 뭔가를 구매하려면, 마음의 준비를 해야 했다.

기술이 점점 더 좋아졌고, 세상도 좋아졌다. PC와 노트북이 작은 핸드폰으로 대체됐고, 랩탑 화면도 이미 작지만, 이보다 훨씬 더 작아진 스마트폰 화면에서 작동되는 모바일 앱은 낮은 가독성 때문에 앱 자체가 훨씬 더 심플하고 사용성이 좋아졌다. 그리고 결제 관련 기술과 API 또한 좋아져서 그냥 원클릭으로 결제가 가능한 서비스들도 많아졌다. 이 모든 개선 사항을 종합한 결과물이 위에서 내가 언급한 경험이다. 우리 모두가 다 기술의 발전의 최대 수혜자가 된 것이다.

나는 그동안 한국과 미국의 많은 이커머스 서비스를 사용해봤는데, 이 중 아마존이 가장 돈을 쉽고 편리하게 쓸 수 있는 UI와 UX를 만들었고, 아마도 아마존의 이 프로세스는 점점 더 완벽해지지 않을까 생각한다. 그리고 한국의 쿠팡도 만만치 않게 편리한 모바일 제품을 만들었다. 가끔은 돈을 써서 물건을 사는 과정이 이렇게 쉬워도 되는 거느냐는 착각을 할 정도로 사용자에게 친숙한 UI와 UX를 만들었다고 생각한다.

전에 내가 제품의 비가역성(irreversibility)에 대한 글을 쓴 적이 있다. 기존 제품보다 더 좋은 제품을 사용하면서, 더 편리한 경험을 한 사용자들은 절대로 그 전의 불편한 경험으로 다시 돌아갈 수 없다는 특성인데, 바쁜 도시의 대로를 건너면서 작은 스마트폰으로 반려동물 사료를 1분 만에 구매할 수 있는 아마존의 이런 경험은 전형적인 비가역성의 성질을 갖고 있다. 구매 경험이 불편한 서비스를 나는 다시는 사용하지 않을 것이다.

어쩌면 나같이 삐삐, 일반 핸드폰, 스마트폰, 그리고 PC, 노트북, 모바일을 모두 다 경험한 사람만 이런 생각을 할지도 모른다. 태어날 때부터 모바일 기기를 접했고, 첫 인터넷 구매와 결제를 쿠팡이나 아마존을 통해서 경험한 세대에겐 이 내용이 그렇게 새롭진 않을 수도 있다. 하지만, 아직도 사용자의 편리성을 전혀 고려하지 않고 서비스를 만들고 있는 회사와 사람들이 너무 많다. 실은, 불편한 서비스가 이 세상에는 훨씬 더 많다.

서비스를 만드는 사람이라면, 누구나 다 이런 비가역적인 편리한 경험을 갖게 하는 제품을 만들어야 한다. 그렇지 않으면 이길 수 있는 제품을 만들긴 쉽지 않다. 한 번 편리한 경험을 한 고객은 절대로 불편한 경험으로 돌아갈 수가 없기 때문이고, 불편한 제품에 대한 시장의 인내심은 점점 바닥나고 있기 때문이다.

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